来源：六里投资报

在今天（18日）的一场线上公开交流中，思睿集团首席经济学家洪灏就他对投资的思考，以及2023年的宏观形势等进行了观点分享。

【资料图】

洪灏的市场择时模型在2022年成功抓住了一个高点和两个低点，分别是在2月14日、3月16日，以及10月31日。

在择时问题上，洪灏对其进行了进一步的解释——市场择时并不是要我们买在更低点，卖在更高点，这是不可能的，即使能实现也多是凭借运气。

相反，市场择时是让我们去辨别市场里面高风险与低风险的时间段，从而指导增减组合的风险敞口以及对资金的配置。

针对2023年，洪灏提出，虽然1月份市场表现强势，但经济回暖并非能够在一两个月完成的事情，预期并未完全打满。

投资报整理提炼了洪灏的交流要点和精彩内容：

1．在9月份之后，人民币的贬值一下从6.8到7.4，贬值非常快，有很多情绪的因素，也有风险的因素等等。

到了现在，人民币又重新回到了升值通道，最近大概是6.7左右，从7.4一下回落到6.7，这个过程也是非常快的，相信是历史上最快的一次。

所以人民币如果保持升值趋势，我相信可能2023年人民币在6.4到6.8点之间。

如果人民币保持这个势头，我们中国的资产应该是会有所表现的。

2．中国经济周期性非常明显，同时它领先美国的周期，它盈利大概领先1到2个季度。

2022年四季度的时候，基本上我们看到了中国经济的周期进入了底部区域。

在经济周期运行的时候，整体的宏观经济，我们看到大量的宏观变量有规律的同时向同一方向运行。

所以，是不是预期打满了，我认为应该是没有的。

3．整体还有没有上行的空间？

你可以看下我在2022年11月份发表的，对于2023年的展望报告，我们给出了一个市场指数的运行空间，它写得是非常明白的，还是有空间的。

如果问周期修复完成了没有？

肯定是没有，我们才刚刚开始。

市场择时是

择市场风险高和低的时间段

看过我研报的朋友，其实都知道，我有一套市场择时的模型，

它帮助我们在市场风险高的时候去回避市场风险，在市场低的时候，去增加我们的风险敞口。这个是非常重要的。

在2022年，市场择时模型帮助了我们抓住一个高点、两个低点。

2月14号，我们当时说全球市场明显见顶，所以我们把整个组合的风险敞口降下来。

3月16号盘前的时候，我们说由于风险释放比较充分，同时香港市场，还有国际市场，做空的力量非常大，空单非常大。

空单虽然高企，但是每一张空单都是未来的买单。

所以3月16号盘前我们发了一个报告，是说市场将出现一个暴力的反弹。

同理在10月31号，能看到很多情况发生了变化，

比如疫情管理的政策出现了调整，市场非常的便宜，空单高企，

这一些都告诉我们，我们应该也会看到一个大级别的市场低点，这种行为叫做市场择时。

毕竟我们做宏观和市场研究做了20多年，我们都知道，只有异于市场共识并不断被验证的观点，才能够真正为各位创造价值。

如果是人云亦云，见涨喊涨，见跌喊跌，那没有意义。

所以这就是市场择时的意义，它让你在市场风险高的时候回避风险，在风险低的时候加上风险的敞口。

这是2022年的情况。

我们的市场择时，并不是我们要去买在更低点，卖在更高点，这个我相信是不可能的。

市场择时，是我们去辨别市场里面高风险和低风险的时间。

比如2022年2月份的时候，市场风险是非常高的，我相信所有人都看到。

这个时候我们是否应该把仓位降下来？

全球市场风险非常高，包括亚洲新兴市场，包括中国，它的风险非常高，我们是不是在这个时候应该把风险降下来？

同理，到了10月份，可能我们抓不住10月31号更低点，比如恒指跌到14000多点，它的市净率已经跌到了0.65倍了，这是从来都没有发生过的。

在这么便宜的时候，我们是否应该把风险敞口提高？我相信这个答案是肯定的。

所以我想说的意思就是，市场择时并不是择更高点更低点，而是择市场风险高的时间段和风险低的时间段。

这是一个叙述性的描述，而非量化的描述，觉得市场风险高或者低。

市场风险高的时候我们就把仓位降下来或者买一些非常安全的东西，或者我们持有现金。如果市场风险低的时候，就把风险敞口打上去。

作为基金经理来说，这是对市场风险的判断，我们把它笼统地称为择时的技巧。

2023年人民币汇率

或将在6.4-6.8之间

最后讲一下我们在2023年怎么样去识别。

2022年，其实我觉得一个非常好的风险指标就是人民币。

因为人民币，尤其是对于外盘，对于离岸市场，像香港离岸市场来说，人民币的升值和贬值，会影响在香港上市的中国公司。

在香港上市的中国内地公司，它是以港币计价。

这样如果人民币贬值，这些公司在内地获得的盈利，它也贬值。

因此对于一个持外币的持有者，公司的盈利就没有那么值钱。

所以我觉得2022年一个非常好的风险指标，就是人民币的升贬。

大家也知道，在9月份之后，人民币贬值，一下从6.8到7.4，贬值非常快，有很多情绪的因素，也有风险的因素等等。

到了现在，人民币又重新回到了升值通道，

最近大概是6.7左右，从7.4一下回落到6.7，这个过程也是非常快的，相信是历史上最快的一次。

所以人民币如果保持升值趋势，我相信可能2023年人民币在6.4到6.8点之间。

7.4，就是我们这个周期看到的最弱的点。

如果人民币保持这个势头，我们中国的资产应该是会有所表现的。

另外，汇率是个相对的指标，人民币的升值或者人民币的走强，它对应的就是美元。

当我们看到2022年美元涨这么多的时候，大家都觉得是不是美国很强？

其实我觉得有另外一种角度，它不一定对，但我在这里提出来，供大家讨论。

美元的强势，很可能反映的就是美国的弱势。

因为你的股票跌了30%，债券跌了40%，这个时候美国的基金经理面临巨大赎回的压力。所以他必须把手上的仓位抛掉，把美元带回来。

所以，美元的回流恰恰体现的是美国人的弱势，而不是强势。

我今天想了半天，其实我相信它还是make sense。

所以，2022年10月份美元的高位，它对应的就是美元这一轮周期的高点。

问答环节：

市场的风险在降低

房地产逐步修复

问：2022年底以来，A股其实出现了短期的反弹趋势，但对于当前影响中国经济发展的很多宏观层面的因素，其实还是有待解决的。基于这种形势，您如何评估2023年国内投资市场的主要趋势？

洪灏：我分享几个图。

这个图讲的中国的利润率周期和人民币变化的关系。

刚才我也讲到人民币的汇率走势，它会告诉我们2023年市场风险的水平，或者市场波动的高低。

所以我们看一下这个图。

黄色这条线，就是中国的下游通胀减去上游通胀。

什么意思？

就是消费端的通胀，减去制造端的通胀。

这一个就是我们中国经济里头的宏观利润率，这个是很重要的。

蓝色这条线就是中国人民币汇率的变化。

进入四季度的时候，我们看到中国宏观的利润率，或者宏观的利润率周期，它开始往下走。

同时人民币的贬值压力，或者它走强的趋势能开始呈现。

这是我12月份做的一个图，它现在已经下来了很多，那个时候大概人民币在7.2左右。

所以我们看到，市场的风险是在降低，这是之一点。

第二点，就是中国还有很多结构性的问题，它也会形成挑战。

比如我们现在集中处理的房地产问题。

房地产其实我们也看到了，2021年的时候是18万亿的人民币、1万亿平米。

2022年的时候，中国的房地产的销售是13万亿，

所以2022年相对于2021年来说，房地产销售的下降幅度大概跌了1/3多。

所以，这的确是一个非常大的挑战。

因为我们都知道房地产是一个高杠杆的行业，当我们的房子卖得慢，甚至卖不出去的时候，对于现金流的冲击是很大的。

当债务需要还债，还息时，现金流跟不上。

所以我们现在做了一个什么事情，昨天出了1600亿纾困资金去托底，放松房地产的购买要求，降低首付，房贷利率降低等等。

同时我们看到，进入2023年，我们的疫情管控也调整了。

应该过一段时间，人们的信心会回来，这对于房地产销售，对于社会零售应该都会有比较好的一个托底作用。

第二个，出口。

出口在2022年前十个月，帮助了中国经济企稳脚步，到了之后，由于外需下降转弱，出口在12月的时候同比下降10%，这个是没有办法。

因为我们的政策只能管我们国内的事情。

海外的政策，美联储还在加息，美联储加息的作用就是为了通过压低美国需求去压低美国通胀。

它产生的效应，可能我们是不是会有一些产能过剩，因为有一大部分产能其实是为了满足外需，

所以我们在做双循环，国内统一大市场，这些东西都是为了充分利用国内产能做准备的。

什么时候能够完成，没有人知道，它需要时间的，一年肯定做不完这个事情，它需要时间慢慢地去做。

每一次的改革它都是有成本的，而且它需要时间。

所以我觉得2023年，随着经济的修复，内需的释放，我们房地产逐步的修复，这样应该让市场有所回暖。

预期尚未打满，

经济回暖不是短期就会走完

问：今年以来十几个交易日，不管是恒指还是海外、A股都出现了较大的涨幅。在市场预期快速打满的状态，我们该如何做选择？

洪灏：我知道这位朋友在问什么，这位朋友在问涨这么快，而且可能他之一波没追上，觉得是不是没了这个机会。

我相信一个经济周期的回暖，它不是一两个月可以完成的事情。

这展示的中美经济周期互相的作用。

蓝色这条线是我们中国市场的风险配置模型，黄色线是美国的半导体周期。

你看一下，我们中国的市场风险配置曲线，它领先美国的半导体周期大概是3到6个月，就是1到2个季度。

同时我们看到了一个非常明显的时间周期，出现在我们中国蓝色这条线，

基本上每3到4年，中国经济的短周期从低点到高点，再回到低点。

所以这个事很有意思，我们不是乱拍的，我想说的是，我们是有数据和逻辑的。

到了2022年四季度及2023年一季度的时候，我们能看到经济的底部就比较明显了。

中国经济的风险周期基本上回到了2019年1月份的位置。

就是2018年贸易战打了一年，中国跌了十个月，到2019年的1月6号见底，

现在我回到了那个位置，再往前一个低点是2016年6月份的位置。

什么意思？2015年6月份，5000点之后，到了2016年6月份是逐步见底，

还有一个低点是2012年8月份的底部。

2012年8月份发生什么事情？城投债还有欧债的危机，各种各样的叠加。

所以基本上回到了周期性的底部，每到三到四年正好。

中国经济周期性非常明显，同时它领先美国的周期，无论是盈利的周期还是半导体周期，它盈利大概领先1到2个季度。

2022年的四季度的时候，基本上我们看到了中国经济的周期进入了底部区域。

在经济周期运行的时候，整体的宏观经济，我们看到大量的宏观变量有规律的同时向同一方向运行。

所以，是不是预期打满了，我认为应该是没有的。

刚才我也讲到了，你不要认为市场择时是挑更高的点卖，更低的点买，这是不可能的。

虽然我自己做过几次，但是我相信除了我的模型OK之外，有很大运气的成分，我觉得这很难复制。

至于整体还有没有上行的空间，

你可以看下我在2022年11月份发表的，对于2023年的展望报告，我们给出了一个市场指数的运行空间，它写得是非常明白的，还是有空间的。

如果问周期修复完成了没有？

肯定是没有，我们才刚刚开始。

所以这波没赶上，没关系，一年总会有机会。这波没抓住，没有关系。

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